65. Теории структуры капитала

 

В теории финансового менеджмента ранее различали два по­нятия: финансовая структура и структура капитала коммерческой организации. Под термином «финансовая структура» подразу­мевали способ финансирования деятельности коммерческой организации, т. е. структуру всех источников средств, включая краткосрочные.

Второй термин относится к более узкой части источников средств — долгосрочным пассивам (собственные источники средств и долгосрочный заемный капитал). Исходя из такой трактовки содержание понятия «структура капитала» рассматривается как соотношение используемого предприятием собственного уставного (акционерного) и долгосрочного заемного капитала. Почти все классические теории структуры капитала построены на исследовании соотношения в его составе удельного веса эми­тируемых акций (собственный капитал) и облигаций (заемный капитал).

Следует учесть то обстоятельство, что в последнее время ряд экономистов предлагают расширить состав рассматриваемого заемного капитала, дополнить его видами краткосрочного кре­дита, финансового лизинга, а в состав собственного капитала включить резервы и фонды, сформированные из прибыли пред­приятия, и нераспределенную прибыль. Рассматриваемый ва­риант трактовки структуры капитала дает возможность концеп­цию структуры капитала тесно увязать с концепцией стоимости капитала и оценкой эффективности использования активов, куда инвестируется капитал. С учетом подобных предложений поня­тие структуры капитала предлагается многими современными авторами сформулировать следующим образом: «Структура ка­питала представляет собой соотношение всех форм собственных и заемных финансовых средств, используемых предприятием в процессе своей хозяйственной деятельности для финансирова­ния активов».

Вопросы возможности и целесообразности управления струк­турой капитала постоянно дебатируются среди ученых и прак­тиков. Существуют два основных подхода к этой проблеме: а) традиционный, б) теория Модильяни—Миллера.

Последователи первого подхода считают, что стоимость ка­питала фирмы зависит от его структуры и что существует оп­тимальная структура капитала, минимизирующая средневзве­шенную стоимость капитала и максимизирующая стоимость фирмы. Характер этой взаимосвязи представлен на схеме:

 

image16

 

Основоположники второго подхода Ф. Модильяни и М. Мил­лер утверждают как раз обратное — при некоторых условиях ры­ночная стоимость фирмы и стоимость капитала не зависят от его структуры, следовательно, их нельзя оптимизировать и нельзя увеличивать рыночную стоимость фирмы (цену предприятия) за счет изменения структуры. Несмотря на логичность этих ут­верждений с позиции их математического обоснования, эта тео­рия постоянно испытывает критику со стороны оппонентов. В основном критика касается правомерности предпосылок, сде­ланных в рамках данной теории (отсутствие затрат в связи с бан­кротством, отсутствие темпов роста денежных доходов, отсут­ствие налогов ит. д.).

Критика теории Модильяни—Миллера привела к появлению компромиссной модели. Ее логика такова: привлечение заем­ных средств — это оправданное средство для повышения рыноч­ной стоимости фирмы на определенном этапе. Однако по мере роста уровня финансового рычага появляются и все время возра­стают затраты, обусловленные увеличением финансового риска. Эти затраты уменьшают положительный эффект заемного фи­нансирования, и при достижении некоторого критического уров­ня доли заемных средств, при котором рыночная стоимость фир­мы максимальная, любое решение, связанное с дальнейшим сни­жением доли собственного капитала, приводит лишь к ухудше­нию положения фирмы на рынке капитала. Эта модель уже в большей степени приближена к реальности, однако применить ее на практике затруднительно. Необходимо дополнить основ­ные теории структуры капитала современными разработками С. Майерса, известными как теория асимметричной информа­ции. Суть этой теории в том, что рынок не предоставляет оценку предстоящего уровня доходности и риска деятельности фирмы своевременно, менеджеры фирмы имеют более полную инфор­мацию раньше, чем инвесторы и кредиторы на рынке. Подобная асимметрия информации может оказать существенное влияние на принятие решений в отношении структуры, например, реше­ние о сокращении резервного заемного капитала, который мож­но привлечь в случае необходимости на выгодных условиях.

В заключение можно сделать вывод о том, что современные теории структуры капитала формируют достаточно обширный методический инструментарий оптимизации этого показателя на каждом конкретном предприятии.